качестве примера рассмотрим отчет компании Trane за 1970 год. Эта фирма

показала рост EPS в 1969 году почти на 20% — 3,29 долл. по сравнению с

2,76 долл. в предыдущем году. Однако половина этого роста была

обеспечена возвратом к прежнему методу прямолинейной амортизации,

благодаря чему с части прибыли налоги не взимались. А в 1969 году из-за

использования компанией метода ускоренной амортизации она заплатила

больше налогов, что соответственно уменьшило прибыль.

И еще один фактор, влияющий на прибыль компании, действию

которого руководство всегда уделяло внимание: выбор метода учета затрат

на научно-исследовательские и опытно-конструкторские работы (НИОКР).

Компания может решить списать затраты на НИОКР полностью в том году,

когда это случилось, или же списывать их на протяжении определенного

периода. В конце концов стоит также вспомнить возможность выбора

между методами оценки запасов — ФИФО (FIFO — first-in-first-out,

"первым пришел, первым ушел) и ЛИФО (LIFO — last-in-last-out,

"последним пришел, последним ушел) [198].

Следует отметить, что инвесторам не стоит уделять внимание этим

бухгалтерским методам влияния на величину прибыли, если они приводят

к незначительному ее изменению. Но Уолл-стрит всегда остается самой

собой, и даже весьма незначительные факторы воспринимают там очень

серьезно. За два дня до появления финансового отчета ALCOA в Wall Street Journal в газете был помещен анализ финансовой отчетности компании

Dow Chemical, в котором высказывалось мнение, что "многие аналитики"

обеспокоены тем фактом, что компания добавила к обычной прибыли за

1969 год 21 цент, вместо того чтобы рассматривать их в качестве

"чрезвычайной прибыли".

К чему же такое беспокойство из-за пустяка? Дело в том, что, и это

очевидно, оценка стоимости компании Dow Chemical зависит от точного

определения процентного роста в 1969 году по сравнению с 1968 годом.

Рынку важно знать: составит рост 9% или же 4,5%. Это может показаться

абсурдным, — вряд ли столь незначительные различия по итогам одного

года могут так уж существенно повлиять не только на будущую среднюю

прибыль или ее рост, но и на консервативные реалистичные оценки

стоимости компании.

Для контраста рассмотрим другую публикацию, которая также

появилась в январе 1971 года, — отчет компании Northwest Industries за

1970 год[199]. Компания собиралась одним махом списать со счета в

качестве чрезвычайных затрат как минимум 264 млн. долл., из которых 200

млн. составлял убыток, который компании предстояло понести в результате

будущей продажи дочерней железнодорожной компании ее работникам.

Эти убытки приведут к потере порядка 35 долл. на одну обыкновенную

акцию, что означает падение ее курса в два раза по сравнению с текущим.

Здесь возникают некоторые важные моменты. Если планируемая сделка

состоится и налоговое законодательство не изменится, то этот убыток, указанный в 1970 году, позволит компании Northwest Industries не

уплачивать налог на прибыль с примерно 400 млн. долл. будущей ее

прибыли, полученной на протяжении последующих пяти лет от других ее

подразделений[200]. Какой же в этом случае будет реальная прибыль этой

компании? Следует ли рассчитывать ее с учетом имеющихся льгот по

налогообложению прибыли? С нашей точки зрения, правильный способ

расчета прибыли заключается в следующем: сначала необходимо принять

во внимание всю прибыль, с учетом ее полных обязательств по уплате

налога на прибыль, и на основе полученных данных получить в первом

приближении оценку стоимости одной акции. Затем к этой оценочной

цифре

следует

добавить

определенную

"премию",

отражающую

последствия использования компанией существенной (но временной)

льготы по уплате корпоративного налога. (Также в этом случае следует

делать расчет возможных крупномасштабных "разбавлений" капитала.

Практика показывает, что конвертируемые облигации и варранты могут в

более чем два раза увеличить объем имеющихся обыкновенных акций в

случае, если все привилегии их владельцев будут реализованы.)

Сказанное может показаться читателям непонятным и наводящим

тоску, но все это имеет место в нашей жизни. Корпоративный

бухгалтерский учет часто ненадежен; анализ ценных бумаг бывает очень