сложным; а оценка акций надежна только в исключительных случаях[201].

Для большинства инвесторов достаточно убедиться в том, что они

получают стоящие акции за свои деньги, и на этом остановиться.

Использование средней прибыли

Раньше финансовые аналитики и инвесторы уделяли много внимания

средней прибыли за достаточно длительный период в прошлом — обычно

от семи до десяти лет. Эти “средние данные” [202] были полезны при

сглаживании частых пиков и падений в рамках экономического цикла, и

предполагалось, что они позволяют лучше, чем результаты только

последнего года, понять возможности компании приносить прибыль. Одно

из важных преимуществ такого усреднения состоит в том, что с его

помощью можно решить вопрос, как правильно поступить практически со

всеми чрезвычайными издержками и кредитами. Они должны быть

включены в расчет средней прибыли. Ведь большинство таких убытков и

прибылей представляют часть производственной истории компании. Если

провести такое усреднение для компании ALCOA, то средний размер ее

прибыли в расчете на одну акцию за 1961-1970 годы (т.е. за десять лет) составит 3,62 долл., а с 1964 по 1970 год (т.е. за семь лет) — 4,62 долл.

Если такие цифры используются вместе с показателями роста и

стабильности прибыли за этот же период, то они могут представлять

действительно информативную базу о прошлом состоянии компании.

Расчет темпов роста прибыли в прошлом

Исключительно важно, чтобы в отчетности компании уделялось

должное внимание фактору роста прибыли в прошлом. Если темпы ее

недавнего роста были высокими, то они превысят средние значения,

рассчитанные для семи или десяти лет, и финансовый аналитик может

посчитать эти цифры недостоверными. Но это не так. Прибыль следует

рассматривать с точки зрения как ее среднего значения, так и ее последних

данных. Мы считаем, что темпы роста нужно вычислять, относя среднее

значение прибыли за последние три года к среднему трехлетнему значению

прибыли десять лет назад. (Если существует проблема "чрезвычайных

издержек и кредитов", ее можно решить на определенной компромиссной

основе.) Обратите внимание на представленные расчеты темпов роста

прибыли для компании ALCOA по сравнению с компанией Sears Roebuck и

фондовым индексом Доу-Джонса в целом (табл. 12.1).

Таблица 12.1. Расчет темпов роста прибыли

Sears

Индекс Доу-

ALCOA Roebuck

Джонс

Средняя прибыль в 1968-1970 годах 4,95[203] 2,87

55,40

(долл.)

Средняя прибыль в 1958-1960 годах 2,08

1,23

31,49

(долл.)

Темпы роста (%)

141,0

134,0

75,0

Ежегодные (сложные) темпы роста

9,0

8,7

5,7

(%)

Комментарий. Эти данные могут стать предметом длительной

дискуссии. Они, как и некоторые другие сведения, полученные путем

определенной математической обработки, описывают фактический рост

прибыли на протяжении длительного периода—с 1958 по 1970 год. Но

насколько значимы эти данные, используемые в качестве основы при

определении стоимости обыкновенных акций, в случае компании ALCOA?

Темпы роста ее прибыли в прошлом были прекрасными — фактически

даже немного лучше, чем у компании Sears Roebuck, и намного выше, чем

темпы роста фондового индекса Доу-Джонса. Но фондовый рынок, если

судить по цене акций в начале 1971 года, казалось, не обращал никакого

внимания на такие хорошие цифры. Акции компании ALCOA продавались

по цене, превышавшей среднюю прибыль за последние три года только в

11,5 раза, в то время как цена акций компании Sears Roebuck в 27 раз

превышала ее прибыль и более чем в 15 раз — фондовый индекс Доу-

Джонса. В чем же причина? Очевидно, фондовики Уолл-стрит были

настроены пессимистично относительно будущей способности компании

ALCOA получать прибыль, которая, с их точки зрения, была не столь

хороша, как в прошлом. Довольно удивительно, но высокая цена акций

компании ALCOA была отмечена в 1959 году. Тогда они продавались по

цене 116 долл. за одну акцию, т.е. в 45 раз превосходили свою прибыль.

(Для сравнения: цена акций компании Sears Roebuck составляла 25 1/2, т.е.

была в 20 раз выше ее прибыли.) И хотя прибыль компании ALCOA впоследствии продемонстрировала чудесные темпы роста, совершенно