внимание на маржу безопасности. Спекулянт чувствует, что наступило

благоприятное время для покупки, или что его способности лучше, чем у

остальных участников рынка, или что его консультант либо система игры

заслуживают доверия. Но такие претензии уж очень неубедительны.

Спекулянты полагаются на субъективные оценки, не подтвержденные

очевидным опытом или убедительными рассуждениями. Мы очень сильно

сомневаемся в том, что о человеке, который ставит на будущий рост (или

падение) рынка, можно сказать, что он защищен маржей безопасности.

И наоборот, инвестиционная концепция маржи безопасности, уже

рассмотренная в этой главе, основана на простых и четких математических

расчетах, с использованием статистических данных. Мы также верим в то,

что этот подход достаточно хорошо подтверждается и практическим

опытом в сфере инвестирования. Не существует гарантий, что этот

фундаментальный количественный подход и в дальнейшем будет

обеспечивать благоприятные результаты в условиях неопределенности в

будущем. Но у нас нет и веских причин для пессимистических

высказываний по этому поводу.

Таким образом, можно подытожить, что истинное инвестирование

предполагает использование настоящей маржи безопасности, которая

должна иметь количественное измерение, быть убедительно обоснованной

и подтверждаться практикой.

Развитие концепции инвестирования

Чтобы закончить нашу дискуссию о сути маржи безопасности, мы

должны определить различие между обычными и специфическими

инвестиционными

инструментами.

Обычные

инвестиционные

инструменты — те, из которых формируются типичные инвестиционные

портфели. Под ними понимаются правительственные ценные бумаги и

обыкновенные акции высокого инвестиционного качества, по которым

выплачиваются дивиденды. Добавим к этой группе также штатные и

муниципальные облигации, не облагаемые налогом на прибыль. Кроме

того, сюда входят те первоклассные корпоративные облигации, которые

могут

принести

большую

доходность,

чем

правительственные

сберегательные облигации.

Специфические инвестиционные инструменты — те, которые

подходят только активному инвестору. В эту группу входит большое

количество ценных бумаг. Наиболее широкая категория — недооцененные

обыкновенные акции компаний "второго эшелона", которые мы

рекомендуем для приобретения в момент их продажи на две трети или даже

дешевле их истинной стоимости. Кроме того, существует довольно

широкий

выбор

корпоративных

облигаций

среднего

качества

и

привилегированных акций, котирующихся по столь низким ценам, что они

могут быть куплены со значительным дисконтом. В этих случаях типичный

инвестор склонен рассматривать свои операции как спекулятивные,

поскольку отсутствие первоклассного рейтинга, по его мнению,

равносильно отсутствию инвестиционных характеристик у ценных бумаг.

Мы считаем, что достаточно низкая цена может превратить ценную

бумагу посредственного качества в хороший объект для инвестирования.

Для этого инвестор должен обладать необходимой информацией, иметь

опыт, а также использовать принципы диверсификации при формировании

своего портфеля. Так, если цена достаточно низкая для создания

значительной маржи безопасности, то ценная бумага отвечает нашим

критериям инвестирования. Наш пример благоприятных условий связан с

облигациями компаний, занимающихся операциями с недвижимостью. В

1920-х годах выпуски облигаций на общую сумму в миллиарды долларов

продавались по номинальной стоимости и настоятельно рекомендовались в

качестве стабильного объекта для вложения средств. Большая часть

компаний — эмитентов этих облигаций имела настолько низкое

превышение своей стоимости над долгом, что эти облигации, по сути, были

высокоспекулятивными ценными бумагами. В годы Великой депрессии по

огромному количеству этих облигаций не выплачивались проценты, их

цена обвалилась — в некоторых случаях до 10 центов на доллар номинала.

Те же консультанты, которые рекомендовали их для приобретения по

номинальной стоимости в качестве стабильных инвестиций, в этой

ситуации рассматривали их как ценные бумаги наиболее спекулятивного и

непривлекательного типа. Но фактически падение цены примерно на 90%

сделало многие из них особо привлекательными и действительно