сами же, своими действиями вскоре и уничтожили это их достоинство.

Энтузиазм инвесторов привел к такому росту курсов акций, который лишил

их маржи безопасности и таким образом вытолкнул из инвестиционного

класса. Как часто бывает, вскоре маятник отношения к акциям качнулся в

противоположную сторону, и мы стали свидетелями того, как наиболее

уважаемые эксперты заявляли (в 1931 году), что обыкновенные акции

больше никогда не станут инвестиционными инструментами.

Проанализировав отношение инвесторов к обыкновенным акциям на

протяжении достаточно длительного периода времени, мы обнаружим

существование еще ряда парадоксов, связанных с отношением инвесторов

к прибыли от прироста курса акций (капитальной прибыли) и к

дивидендам. Кажется банальным факт, что в начале XX века собственник

обыкновенных акций не особо интересовался капитальной прибылью,

поскольку, вкладывая свои средства в акции, практически всегда был

озабочен только вопросами безопасности инвестиций и размером

дивидендов, предоставляя спекулянту самому ломать голову над оценкой

акций. Сегодня же мы, скорее всего, скажем, что, чем опытнее и

прозорливее инвестор, тем меньше внимания он обращает на дивидендный

доход и больше заинтересован в оценке долгосрочной ситуации. Можно с

уверенностью сказать: именно отсутствие в прежние времена стремления

инвестора правильно определить будущую стоимость акций фактически

свидетельствовало о его уверенности в возврате вложенных им средств. По

крайней мере, это касалось акций промышленных компаний.

И

наоборот,

в

современных

условиях

инвестор

настолько

заинтересован в росте цены акций в будущем, что уже сегодня готов

платить за это немалую цену. Однако если реальные темпы роста будут

меньше ожидаемых, то он может как понести серьезные временные

убытки, так и полностью потерять вложенные средства.

Какие уроки — вновь используя пафосное название моей брошюры

издания 1920 года — может извлечь сегодня из опыта прошлого

финансовый аналитик? Не очень много ценного, скажет кто-то. Мы можем

с ностальгией оглядываться в прошлое, когда платили только за текущую

доходность и могли ни в грош не ставить будущее. Грустно покачивая

головой, мы бормочем: "Эти дни ушли навсегда". Неужели инвесторы и

финансовые аналитики не вкусили в полной мере от "древа познания добра

и зла"? Если они ведут себя таким образом, то не значит ли это, что они

сами изгоняют себя из Рая, в котором перспективные обыкновенные акции

можно по разумным ценам собирать с его кустов? Неужели мы обречены на

то, чтобы постоянно рисковать, либо платя непомерно высокие цены за

качественные и перспективные акции, либо же за приемлемую (с нашей

точки зрения) цену получая акции низкого качества?

На наш взгляд, все выглядит именно так. Но все же нельзя быть

уверенным даже в этой пессимистической дилемме. Недавно я

проанализировал деятельность огромной корпорации — General Electrics.

Поводом к этому послужили любопытные данные о ее прибыли и

дивидендах за 59 лет, опубликованные в отчете за 1957 год. Эти цифры

весьма необычны для знающего финансового аналитика. Во-первых,

можно сделать вывод о том, что до 1947 года темпы роста прибыли General

Electrics были очень скромными и довольно неравномерными. Показатель

прибыли в расчете на одну акцию в 1946 году был только на 30% выше, чем в 1902 году (52 цента против 40 центов), и с 1902 года не было ни

одного года, в котором его значение хотя бы удвоилось. Но тем не менее

значение коэффициента Р/Е увеличилось с 9 в 1910 и 1916 годах до 29 в

1936 и 1946 годах. Можно, конечно, сказать, что в 1946 году значение

коэффициента Р/Е, как минимум, отражало предвидение прозорливых

инвесторов. Мы, финансовые аналитики, в то время могли предвидеть, что

в следующем десятилетии нас всех ожидают просто исключительные

темпы роста прибыли. Может быть, так оно и было. Но некоторые из вас

помнят и следующий, 1947 год, который ознаменовался новой

впечатляющей высотой показателя EPS акций General Electrics. При этом

мы стали свидетелями одновременного падения коэффициента Р/Е. Самая

низкая цена акций в том году (до их дробления в пропорции три к одному)