составляет примерно 1 долл. за одну акцию. Этот уровень — необходимый

минимум для котировки на фондовой бирже, цена ниже указанной не

желательна для участия акций в торгах на основных фондовых биржах.

Мониторинг уровня цен акций этих компаний может требовать

существенных усилий, что свидетельствует об их непрактичности для

пассивных инвесторов. Стоимость проведения торговых операций с

низкоценовой группой акций может быть очень высокой. Компании с очень

низкой ценой акций также характеризуются внушающей беспокойство

тенденцией к уходу из бизнеса. Но все же диверсифицированные портфели,

составленные из акций таких компаний, в настоящее время могут быть

привлекательными для некоторых активных инвесторов.

249

С учетом дробления акций.

250

С точки зрения Грэхема, большой удельный вес гудвила фирмы может

возникнуть в двух случаях: если корпорация может приобрести другие

компании значительно дешевле стоимости их активов или если ее

собственные

акции

продаются

значительно

дороже

балансовой

стоимости.

251

Удельная стоимость оборотного капитала в расчете на одну акцию

рассчитывается как соотношение разницы стоимости текущих активов

на акцию и текущих обязательств на акцию. Здесь же автор

подразумевает "чистую стоимость оборотного капитала", или разность

между стоимостью текущих активов и всех обязательств в расчете на

одну акцию.

252

"Le coeur a ses raisons que la raison ne connait point". Этот

поэтический пассаж—один из аргументов в известной теологической

дискуссии, известной как "пари Паскаля" (см. Комментарии к главе 20 на

сайте издательства www.williamspublishing.com)

253

Как указывалось в Комментариях к главе 7, арбитраж по слиянию в

целом неблагоприятен для большинства индивидуальных инвесторов.

254

Грэхем крайне скептически относится к варрантам, что становится

понятно дальше из содержания этой главы.

255

Этот момент хорошо проиллюстрирован одновременными выпусками

двух облигаций компании Ford Motor Finance. Одним из них стал выпуск

неконвертируемых облигаций с доходностью 7,5% и погашением через 20

лет, а другим — облигации с погашением через 25 лет, более низкого

качества по сравнению с первыми из-за очередности требований и

доходности только на уровне А,5%. Но они были конвертируемыми в акции

компании Ford Motor. Чтобы получить привилегию конверсии, покупатель

отказывался от 40%-ной доходности и соглашался с более низкой позицией

кредитора.

256

Грэхем имеет в виду, что независимо от рекламы, которую обычно

слышит инвестор, конвертируемые облигации автоматически не

предлагают "лучшее из двух миров". Более высокая доходность и более

низкий риск не всегда идут рука об руку. Что Уолл-стрит дает одной

рукой, то обычно отбирает другой. Инвестиционный инструмент может

предлагать лучшее из одного мира и худшее из другого. Но лучшее двух

миров редко возможно в одном пакете.

257

В соответствии с данными Goldman Sachs and Ibbotson Associates, с

1998 no 2002 год конвертируемые ценные бумаги в среднем обеспечивали

годовую доходность в размере 4,8%. Это было намного лучше, чем 0,6%

годового убытка по акциям компаний США, но значительно ниже

доходности среднесрочных (7,5% годовой доходности) и долгосрочных

корпоративных облигаций (83% годовой доходности). В середине 1990-х

годов, по данным компании Merrill Lynch, в год выпускалось

конвертируемых ценных бумаг примерно на 15 млрд. долл. До 1999 года

объем таких выпусков увеличился в более чем два раза — до 39 млрд. долл.

В 2000 году было выпущено конвертируемых ценных бумаг на 58 млрд.

долл., а в 2001 году появилось еще 105 миллионов подобных выпусков.

Грэхем предупреждает, что конвертируемые ценные бумаги всегда

появляются приблизительно в конце "бычьего" рынка, что, главным

образом, связано с тем, что компании даже с низким качеством

кредитного рейтинга в этом случае имеют достаточно высокий уровень

доходности акций для того, чтобы конверсионные возможности казались

привлекательными.

258

Недавние структурные изменения на рынке конвертируемых ценных

бумаг частично сняли остроту критических аргументов Грэхема.