акциям, налог составляет только 7,20 долл., в то время как из 100 долл., полученных в качестве процентного дохода по облигациям, — 48 долл. С

другой стороны, индивидуальные инвесторы платят такой же налог на

полученные дивиденды от привилегированных акций, что и на процентные

доходы от облигаций, за редкими исключениями. Таким образом, в

соответствии

с

четкой

логикой,

все

привилегированные

акции

инвестиционного качества должны приобретаться корпорациями, в то

время как все облигации, не облагаемые налогом, следует приобретать

инвесторам, которые платят подоходный налог[56].

Формы ценных бумаг

Рассмотренные

формы

ценных

бумаг

—

облигации

и

привилегированные акции — довольно понятны и относительно просты.

Держатель облигации имеет право на получение фиксированного

процентного дохода и возврата основной суммы долга через определенный

срок. Владелец привилегированной акции имеет право на получение

фиксированных дивидендов (и не больше), которые должны выплачиваться

до

выплаты

дивидендов

по

обыкновенным

акциям.

Возврат

инвестированного

в

привилегированные

акции

капитала

не

предусматривается. (Дивиденды могут быть накопительными или

ненакопительными. Держатель акции может иметь или же не иметь права

голоса.)

Перечисленные характеристики представляют собой стандартные

условия и, конечно же, демонстрируют превосходство облигаций над

привилегированными акциями. Однако существует и много отклонений от

этих форм. Наиболее известные — конвертируемые и сходные с ними

акции, а также доходные облигации (проценты по которым выплачиваются

только при наличии прибыли у компании). Проценты, которые не

выплачиваются, могут накапливаться для выплаты из будущей прибыли, но

этот период часто ограничен сроком до трех лет.

Доходные

облигации

должны

использоваться

корпорациями

интенсивнее, чем это происходит сейчас. Частично это связано с прежними

неудачами. Собственно говоря, впервые доходные облигации были широко

использованы в процессе реорганизации железных дорог, и поэтому с

самого начала они ассоциировались с финансовыми проблемами и низким

инвестиционным статусом. Но форма сама по себе обладала несколькими

практическими преимуществами, особенно по сравнению с многими

привилегированными (конвертируемыми) акциями последних лет. Главное

преимущество — возможность вычитать начисленные проценты из

облагаемой налогом прибыли компании, что фактически урезает

наполовину стоимость привлечения средств с их помощью. С точки зрения

инвестора, эта форма в большинстве случаев самая лучшая, если он должен

иметь, во-первых, безусловное право на получение процентных выплат,

если они заработаны компанией, и во-вторых, право на использование

других форм защиты, отличных от процедур банкротства, если процент не

заработан или не уплачен. Срок действия доходных облигаций может быть

определен исходя из интересов как должника, так и кредитора.

(Привилегии конверсии также следует учитывать.) Тот факт, что на

фондовом рынке прижились слабые по своей внутренней сути

привилегированные акции и Уолл-стрит, наоборот, отказывается от более

сильной формы доходных облигаций, можно расценивать как чудесную

иллюстрацию того, что финансовый рынок пытается сохранить

традиционные принципы и привычки, несмотря на новые условия, которые

взывают к его обновлению. С каждой новой волной оптимизма или

пессимизма мы готовы забыть историю и опробованные временем

принципы, но своих предубеждений и предрассудков придерживаемся

упорно и безоговорочно.

5. Пассивный инвестор и обыкновенные

акции

Инвестиционные качества обыкновенных акций

В первом (1949 год) издании книги в этой части был приведен

детальный пример, рассматривающий инвестиционный портфель со

значительной долей обыкновенных акций[57]. Последние в целом

рассматривались как высокоспекулятивные и потому небезопасные

финансовые инструменты. Их курс упал довольно низко по сравнению с

высоким уровнем 1946 года, но вместо привлечения инвесторов, которые

должны были бы воспользоваться низкими ценами, это падение оказало

обратный эффект, подорвав доверие к акциям. Мы уже анализировали

противоположную ситуацию, сложившуюся на протяжении следующих 20