лет, когда рост курсов акций создал о них впечатление как о надежных и

прибыльных объектах для инвестиций, несмотря на рекордно высокий

уровень цен, свидетельствовавший о значительной степени риска[58].

Наши аргументы при рассмотрении ситуации с обыкновенными

акциями в 1949 году сводились к двум основным положениям. Первое

состояло в том, что они обеспечивали существенную антиинфляционную

защиту покупательной способности инвестора, тогда как облигации были

бесполезны в этом отношении. Второе обусловливалось их более высокой

средней доходностью для инвесторов на протяжении многих лет. Это

достигалось благодаря тому, что средняя дивидендная доходность

превышала доходность качественных облигаций, а также благодаря ярко

выраженной тенденции к росту рыночной стоимости акций в долгосрочном

периоде в результате реинвестирования корпорациями нераспределенной

прибыли.

Хотя два этих обстоятельства и обеспечили акциям как объекту

долгосрочных инвестиций преимущество по сравнению с облигациями, мы

постоянно предупреждали, что их выгоды могут быть сведены на нет, если

за них уплачена слишком высокая цена. Именно это и произошло в 1929

году, и рынку понадобилось 25 лет, чтобы вернуться к уровню, с которого

он просто "обвалился" в 1929-1932 годах[59]. С 1957 года обыкновенные

акции, опять в силу своей высокой цены, утратили традиционное

лидерство с точки зрения дивидендной доходности по сравнению с

уровнем процентной доходности для облигаций[60]. Остается лишь

наблюдать, как в будущем повлияют на это соотношение инфляция и

экономический рост.

Для читателя должно быть очевидно, что мы не испытываем

энтузиазма по отношению к акциям в целом при среднем значении

фондового индекса Доу-Джонса на уровне 900 в конце 1971 года. По уже

указанным причинам[61] мы считаем, что пассивный инвестор не может

позволить себе сформировать портфель без части обыкновенных акций,

даже если он должен рассматривать их как меньшее из двух зол.

Правила выбора акций для формирования портфеля

Правила выбора обыкновенных акций для включения в портфель

пассивного инвестора должны быть относительно простыми. Приведем

четыре основных правила, которые желательно соблюдать.

1. Инвестору следует выйти на адекватный, но не чрезмерный уровень

диверсификации портфеля. Этого можно достичь за счет покупки акций

минимум десяти и максимум тридцати различных компаний[62].

2. Каждая компания, акции которой выбираются для портфеля, должна

быть большой, известной, использующей консервативную политику

финансирования своего бизнеса. Несколько расплывчатые характеристики

в общем-то четко передают основной смысл. Исследования по этому

вопросу приведены в конце данной главы.

3. Каждая компания должна выплачивать дивиденды на протяжении

длительного и непрерывного периода. (Все акции в списке фондового

индекса Доу-Джонса отвечали этому требованиям в 1971 году.) В этом

плане определим более четко, что история постоянныхдивидендных выплат

должна начинаться, как минимум, с 1950 года[63].

4. Инвестор должен установить определенный предел для цены

покупки акций исходя, допустим, из величины прибыли на акцию за

последние семь лет. Мы предлагаем, чтобы величина этого коэффициента

не превышала 25 для средней прибыли за семь лет и 20 — для прибыли за

последние двенадцать месяцев. Но такое ограничение исключит из

портфеля почти все наиболее популярные компании, демонстрирующие

сильный рост. В частности, оно фактически наложит запрет на целую

категорию "акций роста", которые на протяжении нескольких последних

лет были любимцами как спекулянтов, так и институциональных

инвесторов. Мы должны привести причины для такого радикального

ограничения инвестиционного портфеля.

"Акции роста" и пассивный инвестор

Термин "акции роста" (growth stock) используется по отношению к

обыкновенным акциям, у которых темпы роста показателя "чистая прибыль

/ акция" (EPS) в прошлом значительно превосходили его темпы роста для

рынка акций в целом, и такая же динамика ожидается в будущем.

(Некоторые эксперты заявляют, что под определение "акций роста"

подпадают только те из них, для которых ожидается, по крайней мере, удвоение значения EPS за десятилетний период. Другими словами,