оценки стоимости чаще используются в тех сферах, которые принято

считать наименее надежными. Чем сильнее оценка стоимости начинает

зависеть от предположений по поводу развития событий в будущем — и

чем меньше связывается с результативностью работы в прошлом, — тем

более уязвима она по отношению к возможным просчетам и серьезным

ошибкам. Большая часть проанализированных нами оценок "акций роста", характеризующихся высоким значением коэффициента Р/Е, опиралась на

прогнозные значения прибыли компаний, которые серьезно отличались от

показателей ее работы в прошлом. Мы можем говорить о том, что сегодня

финансовые аналитики оказались в такой ситуации, которая вынуждает их

даже при самых простых оценках все больше использовать сложные

математические расчеты и т.н. "научные" подходы, что неблагоприятно

сказывается на точности получаемых данных[173].

Давайте все же продолжим рассмотрение более важных элементов и

методов анализа ценных бумаг. Современное его понимание предполагает,

что он направлен на удовлетворение потребностей непрофессиональных

инвесторов. Им необходимо как минимум понять, о чем говорит

финансовый аналитик и каковы мотивы его деятельности. Желательно

также, чтобы инвестор мог провести черту между поверхностным и

основательным анализом.

Анализ ценных бумаг для непрофессионального инвестора начинается

с анализа годовой финансовой отчетности компании. Этот аспект раскрыт

для непрофессионалов в отдельной книге под названием The Interpretation of Financial Statements [174]. Мы не видим необходимости детально

обсуждать этот вопрос в данной главе, поскольку главное для нас —

раскрыть принципы поведения инвесторов, а не разобраться с тем, как

следует анализировать годовую отчетность. Давайте рассмотрим два

вопроса, лежащих в основе выбора инвестором ценных бумаг. Какие

существуют главные критерии безопасности корпоративных облигаций и

привилегированных акций? Каковы определяющие факторы при анализе

стоимости обыкновенных акций?

Анализ облигаций

Самая надежная и, следовательно, заслуживающая наибольшего

уважения область анализа ценных бумаг связана с безопасностью, или

качеством, облигаций и привилегированных акций инвестиционного

уровня. Основной критерий, который используется при оценке качества

корпоративных облигаций, — это величина среднего коэффициента

покрытия процентов, показывающего, во сколько раз прибыль компании

превышает ее процентные выплаты (в среднем за ряд лет). Чем он выше, тем выше качество облигации. Для привилегированных акций таким

критерием является сходный коэффициент, показывающий, во сколько раз

полученная прибыль превышала (покрывала) суммарную величину

процентных выплат по облигациям и дивидендов по привилегированным

акциям.

Точное значение этих коэффициентов варьируется в зависимости от

мнения конкретного агентства или специалиста. Поскольку значения

данных критериев устанавливаются произвольно, мы не можем выбрать

наиболее подходящий из них. В переработанном и исправленном издании

учебника "Анализ ценных бумаг" (Security Analysis), вышедшем в 1961

году, мы рекомендуем определенные значения коэффициентов покрытия

{"coverage"standards), которые приведены в табл. 11.1[175].

Таблица

11.1.

Рекомендуемые

минимальные

значения

коэффициентов покрытия для облигаций и привилегированных акций

А. Для облигаций инвестиционного уровня

Минимальное

значение

отношения

прибыли

ко

всем

фиксированным платежам

До уплаты налога на

После уплаты налога на

Тип компании

прибыль

прибыль

Альтернативный

Альтернативный

Среднее

Среднее

вариант: для

вариант: для

значение

значение за "наименее

"наименее

за семь

семь лет

благоприятного

благоприятного

лет

года"

года"

Коммунальные

4

2,65

2,10

Железнодорожные 5

3,20

2,65

Промышленные

7

4,30

3,20

Розничная

5

3,20

2,65

торговля

Б. Для привилегированных акций инвестиционного уровня

Необходимо выйти на те же минимальные цифры, что приведены

выше. При этом рассчитывается отношение прибыли до уплаты налогов к

сумме фиксированных платежей и удвоенной величины дивидендов по