большинства облигаций железнодорожных компаний — отрасли, в которой

отмечены частые банкротства и серьезные потери. Практически каждая

компания, у которой возникали проблемы, имела чрезмерно высокий

уровень долга. У нее также наблюдалось низкое значение коэффициента

покрытия фиксированных затрат в периоды средней доходности. И если

инвесторы придерживались строгих критериев безопасности, то они не

покупали облигации таких "проблемных" компаний. И наоборот,

практически каждой железной дороге, финансовое состояние которой

отвечало таким требованиям, удавалось избежать проблем.

Наши рассуждения подтверждают истории многих железнодорожных

компаний, прошедших периоды реорганизации в 1940-1950-х годах. У них

всех, за исключением одной, первоначальная величина фиксированных

затрат была таковой, что значение коэффициента покрытия фиксированных

затрат было достаточным или хотя бы приемлемым. Исключение

составляла компания New Haven Railroad, прибыль которой на протяжении

периода реорганизации в 1947 году превысила фиксированные затраты

только в 1,1 раза. В результате в то время как все компании смогли пройти

через довольно тяжелые времена, не утратив при этом свою

платежеспособность, к компании New Haven в 1961 году (уже в третий раз) была вновь применена процедура попечительства.

В главе 17 мы рассмотрим некоторые аспекты банкротства компании

Репп Central Railroad, которое потрясло финансовые круги в 1970 году.

Самый поверхностный анализ показывал, что коэффициент покрытия

фиксированных затрат не соответствовал консервативным стандартам его

значения с начала 1965 года. Поэтому рассудительный инвестор вообще не

покупал или избавился бы от них задолго до финансового кризиса.

Наши рассуждения относительно достаточности информации о

прошлых результатах для оценки будущей безопасности ценных бумаг

особенно применимы к коммунальным компаниям, ценные бумаги которых

занимают

значительную

часть

рынка

облигаций.

Банкротство

электрической коммунальной компании с хорошей капитализацией почти

невозможно. С тех пор, как была учреждена Комиссия по ценным бумагам

и фондовым биржам[177] (Securities and Exchange Commission), методы

финансирования коммунальных предприятий стали разумными и случаи их

банкротства больше не наблюдались. Финансовые проблемы газовых и

электрических коммунальных компаний в 1930-х годах практически на

100% объяснялись несоблюдением принципов разумного финансирования

их бизнеса, что отчетливо отразилось на структуре капитализации

компаний. Поэтому простые, но строгие критерии определения степени

безопасности акций компании могли бы предупредить инвесторов

держаться подальше от облигаций компаний, которые в дальнейшем

должны были потерпеть крах.

При рассмотрении корпоративных облигаций мы увидим, что

информация о результатах бизнеса компаний в прошлом достаточно

разнится. Несмотря на то, что корпорации в целом продемонстрировали

более высокую способность зарабатывать прибыль, чем железнодорожные

или коммунальные компании, уровень внутренней стабильности бизнеса

отдельных компаний или отраслей был несколько ниже. Так, существовали,

по крайней мере в прошлом, веские причины для ограничения покупок

облигаций и привилегированных акций компаний, которые не только

занимали ведущие позиции в отрасли, но и показали свою способность

противостоять серьезной депрессии.

Начиная с 1950 года было отмечено лишь несколько случаев дефолта

корпоративных облигаций. Но этот факт можно частично списать на

отсутствие серьезных депрессий на протяжении этого длительного

периода.

С

1966

года

в

финансовом

состоянии

большинства

промышленных

компаний

отмечены

неблагоприятные

тенденции.

Существенные осложнения возникли в результате неразумного расширения

объемов их бизнеса. Это, с одной стороны, привело к огромному

увеличению как банковских кредитов, так и долгосрочной задолженности, с другой — стало причиной частых операционных убытков вместо

ожидаемой прибыли. В начале 1971 года было подсчитано, что за семь лет

процентные выплаты всех нефинансовых компаний выросли с 9,8 млрд. в

1963 году до 26,1 млрд. долл. в 1970 году. При этом в 1971 году на

процентные выплаты приходилось 29% совокупной прибыли до уплаты